Al subrayar que los riesgos de una recesión llevarían al Banco de México (Banxico) a bajar las tasas, analistas de Citibanamex destacaron una revisión en su perspectiva macroeconómica para 2019.

“En general tenemos una visión más pesimista para la actividad económica hacia delante, con riesgos para la actividad sesgados a la baja”, indicaron los analistas.

A través de una nota especial, manifestaron su percepción de varios riesgos que afectarán a la economía a lo largo del año, entre los cuales el más importante es el de la ejecución de políticas por parte de la Administración de Andrés Manuel López Obrador, y su manera de enfrentar los retos que se van presentando día con día.

“Anticipamos que el Producto Interno Bruto (PIB) se desacelere hacia el cierre de 2019 para alcanzar una tasa de crecimiento de 1.4%, menor a la de 1.7% que preveíamos antes. También pronosticamos una menor inflación de 3.9%  contra 4.0% antes.

“Lo anterior haría que Banxico inicie su ciclo de recortes en junio de 2019, lo que llevaría a la tasa de fondeo bancario a cerrar el año en 7.75%, en comparación con el 8.25% actual”, añadieron.

Al señalar que 50 días han hecho una diferencia, los especialistas destacaron que la recién renovada Junta de Gobierno de Banxico prepara el anuncio de su decisión de política monetaria de este jueves 7 de febrero ante circunstancias muy distintas a las vigentes hace un par de meses, cuando el 20 de Diciembre emitió un comunicado de política monetaria con un tono decididamente “halcón”, incrementando su tasa de fondeo en 25 puntos base (pb) a 8.25%, el nivel más alto de la década.

“De hecho ahora pensamos que el Banco Central empezará a utilizar un tono más neutral, preparando el terreno para un próximo recorte en su tasa de política monetaria. Ahora prevemos que la tasa de fondeo cierre 2019 en 7.75%, desde el 8.25% en nuestro pronóstico anterior”.

Enfatizaron que el factor principal detrás de este cambio de pronóstico es una perspectiva más pesimista para la actividad económica, ya que ahora consideran que este año el PIB crecerá a una tasa de 1.4%, en contraste con la de 1.7% prevista anteriormente, siendo ésta la tasa de crecimiento de cierre de año más baja desde 2009, lo que en principio debería limitar los riesgos inflacionarios, por lo que su pronóstico para la inflación general al cierre de 2019 se modificó ligeramente a 3.9% desde el 4.0% anterior.

Factores de riesgo

Asimismo, y al proporcionar una explicación más detallada detrás de estos cambios a su perspectiva macro, los analistas enlistaron los principales factores de riesgo que observan para el presente año.

“Subrayamos que aunque algunos de estos riesgos ya se han materializado al menos en parte, lo que implica que ya estarían incorporados en nuestro escenario base, consideramos que aún podrían escalar.

“Ello no solo degradaría las perspectivas macroeconómicas hacia delante, sino que también tendría efectos más profundos, deteriorando los fundamentales económicos de México”, enfatizaron.

Además subrayaron que aun cuando los riesgos se enlistan en orden de relevancia, es decir, desde el menos hasta el más importante, pueden retro alimentarse, lo que haría que la materialización de uno de ellos desencadene la aparición del siguiente.

Inflación

Detallaron que entre los distintos riesgos está la inflación.

“Como ya hemos argumentado extensamente, los riesgos en este frente involucran una convergencia más lenta hacia la meta de Banxico, y un nivel de precios de equilibrio más elevado en comparación con el pasado reciente.

Anotaron que si bien es cierto que las cifras de inflación en la primera quincena de Enero parecieron haber dado un respiro a Banxico, ello estuvo relacionado en mayor medida a efectos favorables de una sola vez, –por ejemplo, la caída en el Impuesto al Valor Agregado (IVA) en la frontera norte del país–, que tuvo un mayor impacto a lo esperado para esta primera parte del año.

“La pregunta relevante continúa siendo si las condiciones del ciclo de negocios podrían llevar a la inflación subyacente hacia un punto de inflexión, una métrica que pensamos será particularmente de relevancia para el Banco Central en los próximos meses”, destacaron.

Como otro riesgo mencionaron el de las finanzas públicas, destacando el tema de Petróleos Mexicanos (PEMEX) como el “talón de Aquiles” del Gobierno.

Recordaron que a nivel macro, hace aproximadamente un año que argumentaron que los balances financieros, tanto del sector público como del privado, se encontraban en un estado razonablemente bueno, lo que reduce las probabilidades de descalces importantes que puedan crear problemas en precios macro clave, como el tipo de cambio.

Agregaron que las cifras de finanzas públicas al cierre de 2018 publicadas recientemente confirman lo anterior, como lo ilustra la razón deuda a PIB de 44.8%, situación que representó una sorpresa positiva.

“Sin embargo, PEMEX continúa en una posición financiera problemática y en rápido deterioro, lo cual abre un flanco para el nuevo Gobierno que, si no se resuelve rápidamente, podría presentar riesgos adicionales”, advirtieron.

Dijeron que lo que el mercado probará es si PEMEX es tan importante para López Obrador como se asume comúnmente, “y nosotros pensamos que sí lo es, pero el problema es que éste parece ser un caso de ‘amor apache’:

“Una nueva directiva cuyo principal atributo es su cercanía a López Obrador, con el mandato de implementar proyectos caros y controversiales (por ejemplo,  refinerías), mientras se limita la posibilidad de que la compañía busque alternativas que le permitan estabilizar, si no revertir, la tendencia a la baja en su producción (por ejemplo a través de farmouts)”.

Entre tanto, indicaron que el tercer riesgo involucra a la actividad económica y recordaron que también han dirimido  que tanto el gasto del Gobierno como la inversión Fija Bruta (IFB) tomarán el asiento trasero, como factores que impulsen la actividad, al menos durante el presente año.

Explicaron que respecto al gasto del Gobierno, esto es típicamente el caso en el primer año de una nueva Administración.

“En la última década, el gasto del Gobierno ha tenido una contribución prácticamente nula al crecimiento del PIB en el primer año de un sexenio contra 0.3 puntos porcentuales (pp) de contribución promedio en cualquier otro año, y el gasto en capital por parte del Gobierno federal tiene un efecto estacional mayor en ese primer año.

“De hecho, este efecto podría ser mayor en esta ocasión, sobre todo dada la reestructura sustantiva que el Gobierno de Andrés Manuel López Obrador hizo en el gasto del Gobierno”, alertaron.

Como ejemplo señalaron uno de sus programas emblemáticos, “Jóvenes Construyendo el Futuro”, al cual se le destinaron recursos masivos por 44 mil 300 millones de pesos en su primer año, buscando impactar a 1.1 millones de jóvenes.

“Esta meta es ambiciosa, sobre todo cuando se le compara con la cifra de 0.7 millones de empleos creados en promedio cada año en México en los últimos 5 años (aun en medio de la implementación de un conjunto de reformas estructurales importantes que incrementaron la tasa de formalización del empleo en el país)”.

Por otro lado, indicaron que la IFB continúa débil desde hace varios trimestres, en un contexto en el que los “espíritus animales” han sido domados por la incertidumbre generada por las elecciones en ambos lados de la frontera norte del país.

Anotaron que todo ello hace que el crecimiento económico sea vulnerable particularmente a dos factores: el desempeño económico de Estados Unidos (EU), y los efectos del “quinto riesgo”, “lo que explica por qué este es el factor de riesgo que encabeza nuestra lista”.

Impacto de las perspectivas económicas de EU en México

Al enfatizar que las perspectivas económicas para EU parecerían estarse moviendo en una dirección que podría perjudicar el crecimiento en México, los analistas alertaron que en ausencia de fuentes internas de crecimiento, la actividad en México dependería de motores externos, lo que básicamente significa el desempeño económico de EU.

“Al respecto, nuestros colegas en aquel país ya han revisado sus expectativas de crecimiento para EU este año a 2.6% desde 2.8% anteriormente, enfatizando que la producción industrial (el sector más relevante para el crecimiento en México) se desaceleraría en mayor medida a 0.9% anual hacia el cuarto trimestre de 2019.

“La Reserva Federal (Fed) de EU ya parece haber incorporado este cambio en las perspectivas, lo que resultó aparente en el tono más “paloma” de su más reciente comunicado de política monetaria, lo que por sí mismo implicaría condiciones financieras más laxas para las economías emergentes (EEs), incluyendo a México.

“Sin embargo, especialmente a la luz de los fuertes lazos entre México y su vecino del norte (por ejemplo, comerciales, industriales, en materia de turismo, etcétera), un menor crecimiento en EU afecta a México más que proporcionalmente en relación con otras EEs, lo que inclinaría la balanza hacia una mayor desaceleración económica”, subrayaron.

El quinto riesgo

Asimismo reiteraron que la manera en la que la Administración de Andrés Manuel López Obrador ejecuta las políticas y cómo enfrenta los riesgos del día a día representan “el quinto riesgo”.

“Tomamos este término del libro más reciente de Michael Lewis para incluir los retos de administración de proyectos durante periodos de transición.

“En efecto, estamos preocupados por las implicaciones de mediano plazo de una inadecuada distribución de recursos (por ejemplo, la sustitución del nuevo aeropuerto de la Ciudad de México en Texcoco por la alternativa propuesta por López Obrador en Santa Lucía, o la construcción de una nueva refinería por parte de PEMEX).

“No obstante, una fuente de inquietud en el corto plazo desde un punto de vista más pragmático es la administración día con día de los proyectos de política pública”, subrayaron.

Como un caso ilustrativo mencionaron el de los esfuerzos de la Administración de López Obrador para combatir el robo de gasolina y dijeron que aun cuando piensan que éste es un objetivo loable, “la estrategia adoptada es cuestionable por muchas razones; solo el costo estático de optar por una forma menos eficiente de transporte de combustible (por ejemplo, de ductos a pipas), parecería exceder los beneficios.

“Las medidas implementadas implican un choque negativo de oferta a la economía que ya se espera impacte negativamente al crecimiento del PIB en el primer trimestre de 2019”, indicaron.

No obstante, enfatizaron que este ejemplo no involucra un efecto directo sobre el crecimiento a través de un menor gasto del Gobierno, sino un impacto indirecto por el efecto que dicha política tiene sobre el resto de la economía, y agregaron que otros choques de oferta en los pocos días que lleva la Administración son los bloqueos a las vías del tren en Michoacán y las huelgas en el noreste del país, que contribuyen operando en la misma dirección.

Postura monetaria

Asimismo manifestaron que al sumar estos riesgos, ven una postura monetaria menos restrictiva hacia delante, y que la discusión anterior debió haber dejado en evidencia que los riesgos a la actividad económica están sesgados a la baja, aunque la inflación sigue siendo una moneda al aire.

Dijeron que un menor crecimiento económico en EU, en conjunto con diversos choques de oferta que se han presentado en los primeros 50 días de la Administración de López Obrador, ya sugieren que en la primera mitad de 2019 veremos una desaceleración sustantiva de la actividad económica.

Indicadores económicos recientes ya apuntan en esa dirección, como el repunte en la Tasa de Desempleo de Diciembre, la caída en las cifras de importaciones de ese mismo mes, o el colapso de las ventas de autos hacia finales del año pasado.

“En ausencia de desbalances financieros importantes, esta situación debería generar ciertos efectos deflacionarios. No obstante, continuamos viendo una fuerte rigidez a la baja por parte de la inflación subyacente.

“Aun si el PIB crece a 1.4% hacia finales de 2019, y aun suponiendo un panorama relativamente favorable para el peso cortesía de una Fed más “paloma”, es poco probable que la inflación subyacente anual alcance niveles inferiores al 3.6% este año.

“Nuestros nuevos pronósticos para la inflación general y subyacente en términos anuales al cierre de 2019 y 2020 son de 3.9% y 3.8%, respectivamente (desde 4.0% y 3.9% previamente). Así, Banxico enfrentará un dilema, especialmente en la primera parte de 2019”, destacaron.

En este contexto anotaron que aun cuando esperan que en los primeros dos meses del año se den cifras relativamente favorables para la inflación, anticipan que ello se revierta en cierta medida hacia el segundo trimestre de 2019, y que la inflación general incluso exceda el nivel de 5% nuevamente en mayo, principalmente debido al cambio en los ponderadores del Instituto Nacional de Estadística y Geografía (INEGI) el año pasado.

Añadieron que por otro lado esperan que la inflación subyacente se mantenga relativamente estable en el primer trimestre de 2019, pero anticiparon que rebotará a un nivel de 3.8% y se mantendrá alrededor de esos niveles a lo largo del año.

“El problema es que los datos de actividad podrían empezar a mostrar un deterioro más pronunciado en un futuro muy próximo, lo que complicaría las decisiones de la Junta de Gobierno del Banxico.

“De entrada, pensamos que ello implica que Banxico dará pronto señales de una postura menos restrictiva; un cambio que es poco probable genere gran controversia y que pensamos ocurrirá esta semana cuando anuncie su decisión de mantener la tasa de fondeo en 8.25%.

“A la luz de las favorables cifras recientes de inflación, la apreciación del peso, y la configuración de la nueva Junta de Gobierno, esperamos una retórica muy distinta en relación con los dos comunicados de política más recientes”, manifestaron.

Situación más compleja

También señalaron que para las siguientes reuniones de política monetaria la situación es más complicada, y anotaron que sus trayectorias combinadas de actividad e inflación no muestran un punto de inflexión claro (o incluso una “ventana”) para que Banxico lleve a cabo recortes en su tasa de política.

“Así, para llevar a cabo lo que pensamos serán dos recortes de 25 pb en 2019, el Banco Central deberá encarar algunos riesgos en términos de credibilidad, así como implementar una buena estrategia de comunicación.

“Consideramos que el primero de estos recortes ocurrirá en la reunión del 27 de junio, dado que está programada después de una reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) de la Fed, que incluye proyecciones económicas”, subrayaron.

Dijeron que la confirmación de condiciones financieras laxas por parte de la Fed permitirá a Banxico recortar en un momento cuando los riesgos inflacionarios finalmente parecerían empezar a retroceder, y una vez que los miembros de la Junta ya tengan una mejor idea de qué tan difícil será la primera mitad del año en términos de actividad.

Consideraron que una ventaja adicional de llevar a cabo el primer recorte en esta fecha es que la siguiente junta está programada hasta el 15 de agosto, cuando deberá ser más clara una trayectoria a la baja de la inflación, lo que dará una oportunidad para que Banxico recorte la tasa en 25 pb una vez más.

Esto permitiría a Banxico moverse hacia una postura menos restrictiva, al tiempo que mitiga riesgos de credibilidad, considerando que después los miembros de la Junta de Gobierno podrán optar por dejar la tasa sin cambio y depender de cómo se vayan dando las cifras, especialmente en lo que toca a las trayectorias de inflación.

Así, en ese punto en el año la tasa de política monetaria se ubicaría en 7.75%, “nivel que aun después de las disminuciones sigue siendo relativamente elevado”.

Por último, los analistas de Citibanamex subrayaron que, en suma, los riesgos para México durante 2019 no son del tipo de balanza de pagos, sino que se relacionan a posibilidades de recesión.

“Con lo anterior nos referimos a una desaceleración aun mayor de la actividad económica, lo que usualmente tiene efectos deflacionarios que dan pie a una política monetaria más laxa por parte del Banco Central.

“Sin embargo, las posibilidades que tiene Banxico de relajar la política monetaria son limitadas, dadas las rigideces a la baja de la inflación general (y subyacente), y  las primas de riesgo elevadas. Así, pensamos que la Junta de Gobierno del Banxico responderá vía un relajamiento monetario cauteloso, lo que implica dos recortes de 25 pb durante el verano, y que la tasa de fondeo cierre 2019 en 7.75%”, puntualizaron.